“明股实债”是债权性投资还是股权性投资？

发布时间：2023-08-04 关注：930人

【裁判要旨】

“明股实债”的性质是债权投资还是股权投资，在此问题上应当区分内外部法律关系，在案涉争议本身不涉及第三方利益的情况下，通过考察当事人的投资目的以及实际权利义务安排等因素予以判定；如果案涉争议牵涉第三方，则在考察双方真实意思表示的基础上还应考虑合法合理的外部利益。这意味着投资人不能任意选择对自己有利的投资性质，仅获取收益，而排除所有风险。

【案情简介】

2014年3月，R公司、孙某1、张某1、孙某2、郭某某、张某2、G公司共同签订《投资协议》，约定：鉴于（1）X公司系位于陕西省西安市未央区××村改造项目的开发主体，注册资本为5000万元，由原股东持有100%的股权，其中孙某1持股29.5%，张某1持股26%，孙某2持股24.5%，郭某某持股10%，张某2持股10%；（2）原股东拟寻求投资伙伴共同投资于X公司及其开发的XX村项目。G公司加入后，X公司注册资本为4.5亿元，占股89%，原股东占股11%。

郭某某、张某2主张G公司利用实际控制人地位，通过虚构债权债务关系、利用关联交易等未经法定程序的方式抽逃出资，X公司自2014年5月16日至2015年12月21日向G公司转款共计346136000.01元。郭某某、张某2向法院请求确认G公司抽逃在X公司的出资344686000.01元，并判令G公司向X公司返还出资本息。一审法院对郭某某、张某2的诉讼请求不予支持，二人向最高人民法院提起上诉。

【争议焦点】

“明股实债”的性质是债权投资还是股权投资，应当如何界定？

【裁判意见】

最高院认为：根据当事人的上诉及答辩意见，本案二审的争议焦点为：能否认定G公司从X公司抽逃出资3.4亿余元。郭某某、张某2上诉主张G公司抽逃出资的主要理由是，G公司以“明股实债”的方式投资X公司，但在X公司实际控制人死亡后取得了对X公司的控制权，因此其投资性质由债权转变为股权，其身份也由债权人转变为股东，其利用大股东的控制地位从X公司抽走资金3.4亿余元，损害了X公司和其他股东的合法权益。从郭某某、张某2的上诉主张出发，本案应当围绕G公司的投资性质如何认定进行分析。郭某某、张某2上诉提及的“明股实债”（也称“名股实债”），并不是一个内涵明确的法律术语，而是对商业实践中以股东增资扩股的形式投入资本，同时约定固定收益回报并最终退出公司这一交易模式的描述。一方面，该模式下收回投资本金和获得固定收益的约定，体现出一定的债权投资特征；另一方面，该模式在形式上采用向公司出资的方式，在投资退出前投资人登记为目标公司的股东，又体现出一定的股权投资特征。因此，“明股实债”的性质是债权投资还是股权投资，素有争议。在此问题上，应当区分内外部法律关系，在案涉争议本身不涉及第三方利益的情况下，通过考察当事人的投资目的以及实际权利义务安排等因素予以判定；如果案涉争议牵涉第三方，则在考察双方真实意思表示的基础上还应考虑合法合理的外部利益。这意味着投资人不能任意选择对自己有利的投资性质，仅获取收益，而排除所有风险。本案不涉及第三方利益，故应根据当事人对于交易结构的安排、权利义务的约定来分析投资性质。

本案中，当事人通过《投资协议》《差额补足协议》等协议设计的交易结构是，G公司通过向X公司出资持股的方式进行投资，即向X公司增资4亿元，持股88.9%，R公司作为X公司原股东的代表，按照一定标准向G公司支付权利维持费，并于委托期届满购买G公司持有的股权，X公司原股东对权利维持费、股权购买价款等承担差额补足责任。上述交易结构的设计包括了投资人入股目标公司、股权回购、股权约束性安排等方面的内容，符合“明股实债”的基本法律结构，即资本以股权方式进入公司，并以原股东（或者原股东指定的主体）回购的方式退出公司，从而实现资本增值。该种投资方式与传统的股权投资的区别在于，虽然形式上是以股权的方式投资于被投资企业，但本质上却具有投资人不参与分红，而是要求固定资金回报的特点。另外，《投资补充协议二》还约定：“在R公司付清全部购买价款之前，X公司股权的所有权仍属G公司所有并行使对应的股东权利。”该约定显然具有股权让与担保的性质。因此，按照前述各方当事人的交易安排，G公司与X公司之间的投资关系应认定为债权性质，而非股权性质。一审法院对此问题的认定正确，本院予以维持。

郭某某、张某2上诉还提出，G公司在取得2亿元股权转让款后还对外转让其持有的X公司88.9%股权，该行为表明G公司自视其为大股东身份，其4亿元投资应认定为股权投资性质。对此，根据案涉《投资协议》和《差额补足协议》的约定，R公司若未按时履行股权购买义务和未足额支付股权购买价款，则G公司有权自行处置股权，原股东在同等条件下享有优先购买权。G公司在R公司和X公司原股东未能如约履行回购义务时，向郭某某、张某2a发出《股权转让通知书》对外转让股权，符合协议的约定。该种处分行为系G公司对其投资安全采取的保障措施，不影响前述关于投资性质的认定。至于郭某某、张某2上诉提出的G公司对外转让股权将获取7.5亿元超额收益的问题，一方面，现无证据证明G公司与案外人的股权转让协议已实际履行，另一方面即使协议实际履行，G公司之前从R公司收取的2亿元股权转让款亦可另行解决。综上，郭某某、张某2上诉提出的该项主张与合同约定不符，本院不予支持。

【三帆案例】

我所接受申请人张某某的委托，向最高人民检察院申请与被申请人江西某投资公司借款合同纠纷一案的民事抗诉，代理此案后，依照最高人民法院对于“明股实债”行为应属债权性投资还是股权性投资的界定，结合本案发生的事实，认为江西某投资公司转向张某某账户的8300万元应属于返还借款，张某某先前转向江西某投资公司的8300万元应认定为债权性投资，张某某无需进行返还，一二审法院认定事实及适用法律错误，最高人民检察院业已受理我所代理的张某某借款合同纠纷案的抗诉申请，此案正在审理中。

律师二维码

法律咨询